Новости

Новость: Вчера мы опубликовали материал Segezha Group – Восхождение на Эверест: капитализация в 1 трлн руб. к 2030 г.?, основные тезисы которого представлены ниже.

Наш комментарий: Segezha Group продолжает успешно совмещать амбициозность IT-компании и способность генерировать значительные денежные потоки, более характерную для компании промышленного сектора. На днях Segezha объявила о покупке лесопромышленных активов в Сибири на сумму 515 млн долл. Сделка позволит компании вдвое увеличить свою расчетную лесосеку, таким образом, заняв второе место среди крупнейших производителей пиломатериалов в Европе и войдя в десятку крупнейших игроков в мире. В результате среднегодовые темпы роста EBITDA на горизонте ближайших пяти лет, которые до сделки мы оценивали в 16% (что является очень хорошим показателем для промышленной компании), должны повыситься до 22%, более характерных для представителей IT-индустрии. Приобретаемые активы оценены в 4,5x по мультипликатору EV/EBITDA 2021п, что на 40% ниже аналогичного показателя самой Segezha Group (большие дисконты в рамках M&A-сделок также характерны для IT). Это увеличивает стоимость компании для акционеров примерно на 15%. В связи с этим мы повышаем рассчитанную нами прогнозную цену акций Segezha Group до 13,50 руб. (ожидаемая полная доходность 42%) и подтверждаем рекомендацию Покупать. По нашим приблизительным расчетам, благодаря этой сделке к 2030 г. Segezha Group может войти в число крупнейших российских публичных компаний по размеру капитализации, которая может достичь в 1 трлн руб.

Активы. Segezha Group приобретает расчетную лесосеку объемом 10,9 млн куб. м (+86% к текущему уровню), лесопильные мощности общей производительностью 1,5 млн куб. м (+111%), завод по производству пеллет мощностью 170 тыс. куб. м (+72%), завод по производству фанеры мощностью 35 тыс. куб. м (+17%) и речной флот, состоящий из 99 судов. Активы расположены в Красноярском крае и Иркутской области, в непосредственной близости к быстрорастущим азиатским рынкам (20% выручки).

Финансирование. Сумма сделки составляет около 37 млрд руб. (24% рыночной капитализации компании) без учета 6 млрд руб. чистого долга. Из них 9 млрд руб. должно быть выплачено до конца октября 2021 г., 24 млрд руб. – к январю 2022 г., а оставшиеся 4 млрд руб. – в 2023 и 2024 гг. Из общей суммы 10 млрд руб. составят средства от IPO, а 25 млрд руб. планируется привлечь в результате размещения нового выпуска облигаций (ожидается в ноябре 2021 г.). По нашим оценкам, чистый долг/EBITDA группы увеличится с 2,0x на конец 2021 г. до 2,9x на конец 2022 г.

Эверест в 1 трлн руб. рыночной капитализации. Основная цель сделки заключается в том, чтобы получить возможность для роста, не будучи ограниченным объемом лесосеки. В результате, под контролем Segezha окажется порядка 20% от общего объема российской лесосеки с затратами на лесозаготовки на 50–70% ниже, чем в Европе. Как образно выразился в интервью Елене Сахновой вице-президент по финансам и инвестициям Segezha Ровшан Алиев, «Мы пока находимся у подножья горы. Перед нами – Эверест, до вершины которого еще очень далеко». Мы попытались рассчитать высоту, которую компания может достичь к 2030 г.: в терминах рыночной капитализации получилось 1 трлн руб. (см. таблицы ниже).

Мгновенный эффект. Сделку планируется закрыть до начала 2022 г., а следовательно, в финансовой отчетности Segezha она будет отражена уже начиная с 1к22. По оценкам компании, в 2021 г. приобретенные активы обеспечат выручку в размере 30 млрд руб. (34% прогнозируемой нами выручки Segezha) и EBITDA в 11 млрд руб. (39%).

Одновременно АФК Система, основной акционер Segezha, объявила о продаже доли в Группе стоимостью 150 млн долл. (около 9% акционерного капитала) компании Bonum Capital, у которой Segezha и купила сибирские активы. В результате доля Системы в Segezha снизится с 72% примерно до 63%, а доля Bonum увеличится с 5% примерно до 14% (таким образом, доля акций в свободном обращении составит 20%). Хотя сделка состоится вскоре после истечения действия запрета на операции с акциями для АФК Система, при предыдущих размещениях ее дочерних компаний похожего паттерна в поведении Системы мы не выявили (см. таблицы ниже).

Основные риски для Segezha Group связаны с ростом процентных ставок, волатильностью цен на ее продукцию и укреплением рубля.