Инвестиционная волна возвращается к активным стратегиям Несмотря на то, что основные принципы пассива все еще имеют смысл,

На рынках стало общепринятым мнение, что дальнейший рост пассивного инвестирования, по-видимому, неизбежен.

Если активные инвесторы взимают комиссионные и оплачивают транзакционные издержки, они в среднем будут хуже пассивных эталонных показателей. Со временем это преимущество доходности стало настолько очевидным, что доминирующая сила на фондовом рынке США сегодня остается пассивной.

Но хотя основные принципы пассивности имеют смысл, прошлые результаты не являются гарантией будущих результатов. Пассивные стратегии непропорционально выиграли от волны денег, которая переместилась из активных в пассивные.

Оценки доли пассивного рынка в США варьируются от 25 до 50 процентов, и наш внутренний анализ согласуется с этим. Но мы думаем, что это недооценивает влияние пассива.

Многие управляющие акциями предлагают стратегии, которые являются активными, но в некоторой степени соответствуют их соответствующему эталону. Глядя на нормативные документы управляющих институциональными фондами своих активов, мы оцениваем, что взвешенная по активам активная доля в Russell 1000 упала до 35%, включая существенное падение за последние пять лет.

Проще говоря, это говорит о том, что только один из каждых трех долларов (удерживаемых учреждениями) отклоняется от эталона, взвешенного по капитализации; так что рынок США может фактически быть пассивным на две трети.

Мы не предполагаем, что это изменится (или должно) измениться, но мы действительно верим, что в активном движении есть повышенные возможности. Давайте начнем с двух самых очевидных преимуществ пассивного инвестирования: очень низкие комиссии и транзакционные издержки.

Пассивные сборы всегда были очень низкими в относительном выражении, а за последнее десятилетие упали почти до нуля практически для всех. Эта конкуренция привела к снижению активных сборов (и, вероятно, продолжит это делать).

Кроме того, по мере улучшения ликвидности транзакционные издержки снизились, поэтому стоимость активного оборота стала меньше, чем раньше. Хотя пассивное инвестирование по-прежнему имеет преимущество, оно значительно меньше, чем два или три десятилетия назад.

Есть еще одно преимущество, которое было у пассивных стратегий за последние несколько десятилетий, и которое вряд ли удастся повторить в течение следующих десяти или двух лет: триллионы долларов, которые мигрировали из активных стратегий в пассивные.

По оценкам Morningstar, в 2022 году активные взаимные фонды акций США имели чистый отток в размере 926 млрд долларов, а чистый приток пассивных фондов — 556 млрд долларов. Это указывало бы на то, что в обычный торговый день преимущество в чистом потоке пассивных средств составляло почти 6 млрд долларов (используя аналогичные данные Morningstar, в 2021 году эта цифра составляла примерно 2 млрд долларов).

Хотя трудно точно определить, какую чистую выгоду от пассивного кредитования дает более активный, наши оценки составляют до 2 процентных пунктов в год. Каким бы ни было преимущество, учитывая, что рынок фактически на две трети пассивен, история вряд ли повторится.

Мы также считаем, что инвесторы должны учитывать цикличность. Похоже, это особенность многих типов инвестиционных стратегий; хорошая производительность приводит к положительным потокам, что дополнительно способствует производительности. Но это в конечном итоге приводит к слишком большому количеству активов в конкретной стратегии, что в конечном итоге приводит к низкой эффективности.

Пассивное инвестирование по-прежнему не находится на каком-либо теоретическом пределе, но если учесть влияние бенчмаркинга активных инвестиционных стратегий, мы полагаем, что оно может приближаться к верхнему пределу. Все чаще предельный доллар, вложенный в рынок, просто покупает рынок. Если некоторые акции становятся иррационально переоцененными, на них все больше выделяются пассивные средства.

Относительная производительность активных менеджеров, в частности, демонстрирует цикличность, и они пережили примерно десятилетие трудной работы.

Пассивные непропорционально выиграли от постоянных приступов количественного смягчения и исторических уровней налогово-бюджетного стимулирования, когда лучшей стратегией было просто владеть рынком и покупать на падениях. Другая среда может потребовать большей осмотрительности и меньшей самоуспокоенности среди инвесторов в акции.

В то время как в конце 1990-х активные менеджеры испытывали трудности по сравнению с пассивными эталонными показателями, в течение следующего десятилетия активные менеджеры значительно восстановились. После десятилетия неудовлетворительной работы в 2022 году активные менеджеры, похоже, восстановились. Был ли 2022 год аномалией или началом нового цикла?

Пассивность была благом для типичного инвестора за счет активного управления, и это правильно. Но по мере того, как мы приближаемся к пиковому пассиву, игровое поле выглядит намного более равным в будущем.