Джеймс Андерсон снова покупает. Тебе тоже стоит?

Найдите выгодные предложения в котирующихся частных акциях.

О, смотри. Он вернулся. Главная новость этой недели заключается в том, что Джеймс Андерсон, который недавно ушел в отставку с поста управляющего ведущим инвестиционным фондом Baillie Gifford Scottish Mortgage стоимостью 8,7 млрд фунтов стерлингов (10,9 млрд долларов), возвращается к управлению фондом. Он будет управлять 500 миллионами фунтов стерлингов в новой фирме, возглавляемой бывшим канцлером Джорджем Осборном, и при поддержке семьи Аньелли.

Очевидно, что это что-то вроде снижения стоимости активов на условиях управления, и некоторые могут задаться вопросом о его своевременности. В конце концов, шотландская ипотека, где он заработал свою славу и состояние благодаря стилю управления экстремальным ростом (покупка инновационных продуктов по любой цене как на государственном, так и на частном рынках), больше не является обязательным аутсайдером. За последние два года цена ее акций упала на 42%. История о том, что рост не может проиграть, на которой основывался его успех, была омрачена ростом процентных ставок, и рынок прямых инвестиций, на который рассчитывал Андерсон, также не так популярен, как был.

Чтобы точно понять, насколько менее востребован, бегло взгляните на сектор прямых инвестиций Великобритании, котирующийся на бирже (LPE). В целом, последние 10 лет были потрясающими. Сектор привлек 86 миллиардов фунтов стерлингов за 10 лет до конца 2021 года. За десятилетие до конца апреля этого года компании с рекордами за столь длительный период вернули в среднем чуть более 300% (в пересчете на стоимость чистых активов), за вычетом комиссионных, против всего лишь 187% по мировому индексу MSCI. В течение большей части этого времени акции трастов торговались с довольно минимальными скидками к стоимости этих чистых активов. Все заработали много денег.

Но последние несколько лет были менее впечатляющими. В середине 2022 года Федеральная резервная система предприняла первое в своей серии повышений на 0,75%, и все рухнуло. Цены на акции многих LPE упали на 30% и более за последние два года, а средний дисконт к стоимости чистых активов в секторе увеличился с менее чем 15% в 2022 году до поистине ужасных 35% сегодня (согласно данным Winterflood). Идите и покупайте акции даже очень уважаемого HGCapital Trust сегодня, и вы можете — по крайней мере, на первый взгляд — приобрести активы на 1 фунт стерлингов за 80 пенсов. Обратитесь в, возможно, менее уважаемый Глобальный инновационный фонд Schroders Capital, и вы получите 1 фунт стерлингов за 57 пенсов.

Звучит как выгодная сделка? Очевидно, что есть инвесторы, которые так думают. За последние несколько месяцев ситуация в этом секторе (незначительно) улучшилась. Цены на акции британских LPE trusts выросли в среднем на 5,7%. В этом есть немного оптимизма в отношении процентных ставок — идея заключается в том, что ФРС может вскоре развернуться и предложить рынкам немного больше уверенности.

Кроме того, многие инвесторы твердо убеждены в том, что прошедший год представляет собой не более чем короткую паузу для отрасли. Доходность частного рынка превышает доходность публичного рынка за каждый период времени, отмечает Bain & Co. в своем отчете по сектору за 2023 год. Частный капитал обеспечивает доступ к росту и к тем частям глобальной экономики, которые недоступны государственным рынкам. Фонды также по-прежнему переполнены наличными: по словам Бэйна, в конце прошлого года оборот сухого порошка по сектору в целом достиг рекордного уровня - около 3,7 трлн долларов.

Что касается оценки, то существует мало свидетельств того, что активы оцениваются неправильно. Тот факт, что они упали не так сильно, как оценки публичных компаний, является причиной большого недовольства (часть из них исходит от меня) о том, сколько всего еще предстоит (и, конечно же, это причина больших скидок LPE). Но те, кто считает, что крупные списания неизбежны, не смотрят на доказательства, предполагает Бейн. Есть много свидетельств того, что, во всяком случае, фонды склонны смещать свои оценки “в сторону консервативности”. Например, за последнее десятилетие фонды выкупа выводили активы по стоимости, превышающей их последнюю квартальную отметку, почти в 70% случаев.

Также стоит помнить, что, хотя в секторе существует уклон в сторону технологий, это не обязательно волатильность — 88% инвестиций в технологии в фондах выкупа приходится на программное обеспечение а-ля “в основном зрелые предприятия SaaS enterprise со стабильными денежными потоками”. Нет никаких оснований для того, чтобы оценка такого рода компаний следовала оценке a FANG. Похоже, что у HGCapital есть портфолио, являющееся классикой жанра: это, говорит Numis, специализирующаяся на фирмах, предоставляющих программное обеспечение и технические услуги, которые стремятся автоматизировать скучные задачи. Подумайте о налогообложении, бухгалтерском учете и соблюдении нормативных требований. Сложите это, и, по словам Бейна, 2022 и 2023 годы меньше похожи на идеальный шторм, чем на “бурю в чайнике”.

Возможно, нам всем пора обратиться к LPE. Если активы в них правильно или даже консервативно оценены, это четкая и выгодная сделка. Вы можете покупать активы в портфеле не только по стоимости активов, которая значительно снижена по сравнению с показателями двухлетней давности, но и со скидкой к стоимости самих этих активов. Почему бы тебе этого не сделать?

Я не совсем убежден. Вполне возможно, что окончание эры низких процентных ставок нанесло непоправимый ущерб сектору (его рост очень точно совпал с постоянно падающими ставками). Вы также можете задаться вопросом, почему, если сектор LPE такой дешевый, директора не выкупают свои собственные акции — этот год, несомненно, был бы легким для увеличения стоимости. Верно и то, что значительная часть скидок LPE связана с возмутительными сборами, которые некоторые из них взимают. Наконец, есть некоторые области рынка, которых вы определенно хотите избежать. Подумайте, например, об оценках “кровотечения из носа”, которые проводятся на поздней стадии венчурного инвестирования, говорит Алан Брайерли из Investec.

Все это говорит о том, что, возможно, стоит обратить внимание на “традиционные инвестиционные компании, ориентированные на прямые инвестиции”, где оценки легче проверить, а портфели более зрелые. По словам Брайерли, HarbourVest Global Private Equity, NB Private Equity и Pantheon International представляют особый интерес. Если вы не посмотрите сейчас, то вскоре можете вообще потерять шанс сделать это. Незарегистрированный частный капитал может попасть туда первым.

Да, private equity, возможно, вскоре выведет котирующийся на бирже private equity в частные руки. “Учитывая текущие скидки, а также качество и сроки погашения многих портфелей, а также то, что глобальный объем прямых инвестиций превышает 2 триллиона долларов, мы видим здесь риск корпоративных действий”, - говорит Брайерли.

Возможно, есть на что обратить внимание Андерсону и Осборну — если в продаже есть хорошие портфолио с хорошими скидками, купить их, безусловно, проще, чем создавать новые.